forv-hexagon

Läsarfråga: är min kassaflödesanalys av Hexagon rätt?


En läsare undrar om han värderat Hexagon rätt. Inte om slutsatsen är rätt utan om kassaflödesanalysen är rätt. Jag funderar på några frågor att ställa sig för att kolla det och få rätt tankar i huvudet om bolaget.

 


Reklam: Det går alltid att följa vår portfölj, handel och alla mina kommentarer kring innehav live på Shareville

 

Frågan

Tjena Gottodix!

Tar en chansning här och undrar om du hade kunnat ta en titt på en Kassaflödes- och Relativ analys jag har gjort? Söker inte din åsikt om företaget i sig utan hur jag har lagt upp mina beräkningar osv 🙂 Blev inspirerad av din Sparskolans – ”Vad är ett bolag värt”.

Med vänlig hälsning

En ung och nyfiken aktiesparare

🙏🏼

 

Låt oss bena i svaret

slutsats

Ok, det här är en spännande fråga. Den går att besvara på flera plan. Det går att fundera på förutsättningarna för Hexagon och resonera kring om aktien har 44 procents uppsida som Ung och Nyfiken Aktiesparare (i resten av texten UNA) menar. Det går också att kolla om indata, själva beräkningarna och beräkningsmodellen är rätt.

Det kan blir bra diskussioner men jag tänkte ta en tredje ansats och titta på vilka antaganden som gjorts i den här beräkningen samt hur jag funderar kring dem. Lite mer om kassaflödesanalys och några länkar finns på sidan om Sparskolans avsnitt 3 Vad är ett bolag värt?. En bra bok i ämnet är ”Köp billigt sälj dyrt” av Mattias Eriksson, som jag recenserar i det här inlägget.

 

Lite underlag för jämförelser

forv-hexagon

Källa: StockPiper

 

Ovan har jag plockat fram snittet av bedömningarna från analytikerna som ingår Inquiry Financials sammanställning och finns i tjänsten Stock Piper, som jag presenterar lite mer i det här inlägget.

Innan jag börjar resonera har jag också plockat fram genomsnittlig kapitalkostnad (WACC) per bransch från den här sammanställningen på NYU Stern. Där är snittet (exklusive banker) en kapitalkostnad just nu på 8,57 procent. Jag placerar Hexagon i nischen mjukvarutillverkare inom system och applikationer. Där är den genomsnittliga kapitalkostnaden 8,86 procent.

Sedan sökte jag även på Guru Focus där angavs betavärdet (hur nära aktien rör sig hela börsen) till 1,34 och som kapitalkostnaden till 7,23. Sidan innehåller en hel del tankeväckande jämförelser och rekommenderas, dock med reservationen att allt är automatiskt beräknat och därmed inte tar hänsyn till specifika fakta om respektive bolag. En notering är att branscher med betavärden runt 1,3 till kapitalkostnader runt 10 procent.

Innan jag jämför med UNA:s beräkning tänkte jag lägga till en sak till. Jag tycker egentligen att en omvänd kassaflödesberäkning på många sätt kan vara intressantare än en rak. Omvänd blir den när man försöker räkna fram vilka antaganden som är inprisade i aktien. Vad behöver bolaget prestera för att försvara nuvarande aktiekurs? Det tycker jag väcker många intressanta frågor om bolagets verksamhet.

För egen del blir jag lätt för fixerad vid siffran jag landar i när jag räknar framåtriktat. Ofta blir nämligen felmarginalen i kassaflödesberäkningar stor. Det krävs ju bara en något annan diskonteringsfaktor eller annat långsiktigt tillväxtantagande för att siffrorna ska rusa iväg. Med det sagt. Över till UNA:s analys.

 

Hur nära mainstream är den här analysen?

dcf-ram

En första reflektion är att UNA tillhör de mer positiva i sin värdering. Vad beror det på? Om vi börjar med att titta på den viktiga diskonteringsfaktorn, kapitalkostnaden, så landar UNA på 6,92 procent. Det som sticker ut som lite lågt är främst antagandet om en riskfri ränta på 1 procent.

Om det är ett medvetet beslut är det inte fel i sig. Ett argument skulle kunna vara att lågräntevärlden kommer att ligga kvar länge. Det är dock inte på den nivån marknaden just nu prissätter den riskfria räntan på sikt i sina aktievärderingar. Utifrån data från NYU ovan skulle jag gissa att den vanligaste diskonteringsräntan för Hexagon ligger på 9-10 procent. Det är åtminstone där jag skulle lägga mig om jag gjorde en beräkning.

Personligen gillar jag också att arbeta med branschnivåer på kapitalkostnad framför att titta alltför mycket specifikt på bolaget. Visst det kan finnas något i hävstången eller belåningen som är unikt och förstås speglar bolagets stabilitet i lånekostnaden. Samtidigt är det där rätt flyktigt. Jag kommer ju inte, som en del analytiker, ha ett excelblad live för bolaget under en lång tid och uppdatera det så fort nya fakta kommer in. Då känns det robustare att utgå från hur bolag i branschen värderas och sedan möjligen fatta ett beslut om att justera det för bolaget.

dcf-ber

I nästa steg har UNA tittat på tillväxt av kassaflödet för vart och ett av de kommande åren. Här måste jag passa på att tipsa om Börsdatas fina sida. Där går det att göra en sådan här beräkning direkt för de allra flesta börsbolag. Börsdata har jag intervjuat i det här inlägget.

Här kan vi se att UNA har högre tillväxtantaganden om Hexagon än marknaden allmänt har fram till 2020. Är det rätt finns det mycket värde i aktien att hämta här.Sedan är tillväxtantagandet på sikt modesta 3 procent. Notera att nästan hela marknadsvärdet genereras efter 2020, närmare bestämt 131 av 146 miljarder. Det gör att den siffran blir helt avgörande. Det här problemet kan minskas genom att öka antalet år som beräknas i detalj. Det är inte ovanligt med tio år i sådana här excelark.

För min egen del har jag dock ett annat trick som jag tycker passar småspararen bättre. Jag funderar på vilket slags bolag vi tittar på om fem år. Hur moget är bolaget då? Vad går det att hoppas på i termer av tillväxt och lönsamhet? Sedan sätter jag en värderingsmultipel för sista årets vinst (eller försäljning) med hjälp av den räknar jag ut värdet vid den tidpunkten på bolaget om det då är värt exempelvis p/e 15. Sedan diskonterar jag det värdet och lägger ovan på kassaflödet för de första åren. En genväg men en som jag tycker väcker bra frågor om bolaget.

rel-ber

Till syn analys har UNA lagt två multipelvärderingar sista året. De fungerar så att en aktiekurs beräknas baserat på bolags försäljning och ett antagande om p/s-talet respektive på vinst och p/e-tal sista året. Sedan har UNA tagit snittet av sina tre beräkningar som riktkurs.

Här har jag en metodlogisk invändning. Det blir lite äpplen och päron. Nuvärdet av kassaflödesanalysen ger aktiekursen idag medan de båda mulitpelanalyserna ger värdet 2020. Det är inte jämförbart. För att de ska bli det behöver värdet om fem år diskonteras till rätt kostnad (WACC). Det här hade sänkt riktkurserna för multipelvärderingarna.

Det här är ett vanligt fel i resonemang om bolag. Särskilt när det gäller tillväxtbolag ser man ofta argumentet att det här bolaget kan om x år sälja eller tjäna si eller så mycket. Andra bolag som säljer och tjänar så här mycket idag kostar så här mycket. Alltså borde mitt bolag vara värt så här mycket. Det är att sälja skinnet innan björnen är skjuten. Det går inte att betala lika mycket för något som kan hända som något som redan är ett faktum.

I övrigt tycker jag det är en bra ansats att ha flera parallella värderingar. Även här ligger antagandena lite över marknadens men bara det är medvetet är det inget att säga om. Inte minst ser p/e-talet lite högt ut jämfört med proffsens bedömning. P/S-talet ser också aningen högt ut (här tror proffsen på 3,5-4).

En kontrollfråga är också om de olika siffrorna hänger ihop. Ger 10 procents försäljningsökning mellan 20-25 procents stigande kassaflöde men 12 procents ökad vinst? Det här kräver en närmare analys av resultat- och balansräkningen men en genväg kan titta på hur historiska relationer mellan de olika posterna sett ut.

Slutligen, om jag fick önska, så skulle jag vilja se en uppdelning av kassaflödet åtminstone i operativt kassaflöde och investeringar (CAPEX) samt gärna utdelningar. Dessutom tycker jag, för det egna resonemangets skull, alltid att det är intressant att titta på några av bolagets (inte aktiens) nyckeltal och hur de kan utvecklas framåt. Exempelvis mått som marginaler och kapitalomsättningshastighet. Det är möjligen överkurs men mycket av värdet i en kassaflödesanalys är att det hjälper en att förstå hur bolaget och dess aktier tickar och går.

Jag hoppas det gav lite input.

 

Jacob Henriksson, alias Gottodix, som du kan följa på Facebook, Shareville här eller på Twitter @gottodix om du vill följa det jag läser. 
 Som vanligt vill jag också puffa för att om ni gillar det jag skriver och filmar och vill bidra till något bra – lägg en slant på min insamling till SOS Barnbyar. Det gör skillnad!

Åsikterna som presenteras i denna blogg ska inte ses som investeringsrådgivning. Alla mina egna aktieinnehav redovisas i portföljen på Shareville. Vill du veta mer om mig hittar du det här